谁在吞噬双汇发展（000895）的利润？5年来公司净利润增长率为160.46％，但同期净资产增长率仅为38.47％
"限产压价"成了双汇发展(000895.SZ)2008年的亮点。年报显示，去年双汇屠宰生猪317万头，同比下降16％；下半年，单头生猪的屠宰毛利上升30％，达到160元/头。
对于这一做法，国信证券分析师黄茂赞赏有加，认为"限产保价"保证了其屠宰业务整体毛利没有下滑。"这是正确的道路，能够加快库存的周转。2008年猪肉价格过山车，生猪在仓库多放几天，外面的价格就又跌了，限量才能应对瞬息万变的市场行情，做出及时调整。"
"针对市场冷鲜肉需求不旺的情况，我们在屠宰量上加以限制，为的是减少库存压力，降低猪肉库存贬值风险与生猪采购均价。" 双汇发展董秘祁勇耀补充道，"从效果看还不错。"
在该措施的带动下，双汇发展2008年营业收入26亿元，创历史新高，营业利润突破10亿元，同比增长约17％。
在亮丽的业绩背后，双汇发展却难以摆脱外资股东"吃光式分红"和通过关联交易利益被源源不断输送到集团这两大阴影。
两大外资股东靠分红三年已回收30％成本
双汇发展自1998年上市至今一直业绩不俗。尤其是近5年来，净利润同比增幅维持在20个百分点附近居高不下。主营业务利润增长率近7年来平均增幅在20个百分点附近。
但对应高盈利的却是总资产的连年低增长。在2003年之前，双汇发展总资产年增幅较大，2000年到2003年4年间总资产翻了一倍多。但此后，每年的增幅都没超过10％。
通过查阅双汇发展2003年－2008年历年年报，不难发现，5年来公司营业收入和净利润增长率分别是262.28％和160.46％，但同期其总资产和股权权益仅分别为43.50％和38.47％。
查阅双汇近四年来的分红情况，或许能发现症结所在。双汇发展自2004年起已经连续四年分红超过利润的60％，其中以2006年与2007年最甚，分红方案均为每10股派8元，其中2006年度现金分红41084.4万元，2007年度现金分红48479.59万元，分别占当年合并报表净利润88％和86％。2008年比例有所回落，每10股派6元，但依占净利润52％。
"食品饮料上市公司通常分红比例都比较高。"因为行业完全竞争的特性导致扩大产能需要市场条件作保证，"手中的资金多，又没处花，当然选择分红保证股东利益。" 天相投顾分析师施剑钢表示，越是像双汇这样的龙头公司，资金越是充裕，如此"慷慨"也无可厚非。
值得注意的是，几年之中，这一笔笔巨额分红的流向。据年报显示，双汇发展的大股东双汇集团被海外公司罗特克斯全资控股，而鼎晖中国成长基金及高盛分别持有罗特克斯54％和46％股权。如此一来，鼎晖中国成长基金成为双汇发展的实际控制人。
"这实际是在玩文字游戏。"一位不愿意透露姓名的分析师告诉记者，"这只基金的控制人到底是谁，至今都没人知道。双汇的年报似乎在帮助隐瞒实际控制人的身份。"
更蹊跷的是2007年10月，原本控制双汇集团的大股东高盛将5％的股份转给鼎晖中国成长基金，主动交出控制权。高盛曾在2006年以竞价的方式，从河南国资委手中拿到双汇集团51％股权。但是仅1年时间，高盛就甘愿交出控制权退居二股东，而后来居上的鼎晖中国成长基金至今身份神秘。
而对双汇发展进行长期跟踪研究的申银万国分析师赵金厚也表示，"弄不清这只基金到底是谁控制的。"
上述不愿意透露姓名的分析师更大胆提出假设，怀疑基金的实际控制人就是双汇集团，或者其内部高管。据该人士透露，2006年外资注入时，双汇集团卖给鼎晖中国成长基金的股份中有一部分为高管所持股权。
抛开实际控制人真实身份，双汇的大量分红资金落到外商手中已是不争事实。根据股权计算，高盛和鼎晖基金这两家外资机构对双汇发展的间接持股比例达到51.454％。在双汇发展2008年度派出的3.6亿元红利中，将有过半流入外资机构。再加上前两年所派红利，大约7亿元的分红被外资股东拿走。而罗特克斯当年以20.1亿元拿下双汇集团100％股权，以5.6亿购买双汇发展21.187％股权，三年便已回收30％成本。
关联交易被集团持续"抽血"
除了外资股东抽血，双汇发展和集团间庞大的关联交易也是总资产扩张的阻碍。"关联交易不利于上市公司的业绩充分提升，利益被传输到了集团。"施剑钢表示，"但这几年来究竟有多少利润被输送到集团，这恐怕只有内部的人知道，不只是我，业内也没人算清过。"
据了解，不同于其他上市公司，双汇在拥有肉制品加工等产能的同时，也是集团的一个代销商。
"双汇自己生产的和帮助集团销售的大部分是同类产品，这便存在同业竞争问题。"黄茂表示，"关联交易成了双汇发展的一个特点。而且还不仅是单向的。"
双汇公布的关联交易数据显示，2005年上市公司关联采购金额4500万元，占同类交易比例0.5％；关联销售金额75040万元，占同类交易比例7％；关联劳务金额1600万元，占同类交易20％以上。到2008年关联采购已上涨到67900万元，占同类交易2％；关联销售1600万元，下降到同类交易比不到1％；关联劳务金额近3000万元，占同类交易11％。
据了解，双汇集团和双汇发展的关联交易相当复杂，上市公司既向集团采购原料，同时也向集团加工企业出售生猪原料，在接受集团劳务支持的同时还帮助集团代销成品。"从公告的数据看，都是大笔交易，即使根据这些数据，也很难算出关联交易明细。"上述人士表示。
虽然扮演代销角色的双汇发展一再表示，集团支付的是全额代销费用。"但实际上谁知道呢？"不仅赵金厚，许多业内分析师也对这一说法表示怀疑。记者从一位不愿透露姓名的集团内部人士那里得知，双汇集团3年来的利润一直高于上市公司，个别年份甚至高出50％。
分析师普遍认为，集团整体上市将成为双汇发展摆脱关联交易，提高业绩的出口。对此，祁耀勇表示，"目前暂无时间表。"
