据报道，3月猪肉价格持续上涨，近期全国生猪平均出栏价格刷新了近5年新高。众所周知，猪肉价格涨跌对CPI的波动影响很大。2月份，当月CPI涨幅攀升到2.3%，一个重要原因就是猪肉价格同比上涨25.4%。今后较长一段时间，猪肉价格仍然有可能较大幅度地上涨，原因是目前生猪存栏量处于较低水平，也就是说，猪肉“产能不足”，供给增长可能跟不上需求增长。那么，今后几个月，CPI涨幅会受到猪肉价格上涨的推动而维持较高水平。
从今年前两个月的走势来看，今年的CPI涨幅会高于去年。1月和2月的环比涨幅分别比去年同期高0.2和0.4个百分点，这使今年CPI在开始阶段就站得比去年高，因此，可以预期，基本上每个月的CPI同比涨幅都会比去年同期高。去年全年CPI涨幅为1.4%，那么，今年会超过1.5%，超过2%的可能性也很大，甚至可能接近3%的目标线。如果CPI涨幅长时间维持在2%以上，人们就要讨论通胀风险了。
但是，由于CPI上涨中有猪肉价格这个因素，很多人反对目前存在通胀风险的判断。国泰君安证券研究所首席宏观分析师任泽平就在近期的报告中指出，“没有通胀，拿掉猪以后全是通缩”。他认为，超发的货币被股市房市泡沫吸收，但未流入实体经济，因此未传导到CPI、PPI等。因此，现在“资产泡沫大于滞胀风险”。
我们认为，防范资产泡沫的确是当前的首要问题，但对滞胀风险也不能掉以轻心。实际上，这两者是互相联系的，通胀导致负利率，会使人们将更多储蓄用于投资，不断吹大资产泡沫；资产泡沫则吸走实体经济的资金，造成供给效率下降，滋生滞胀风险。两者共同的原因是货币超发，以及资金流向实体经济的渠道不够通畅。两者共同的防范措施是坚定实施稳健的货币政策，并疏通渠道。
猪已经不是第一次跑出来干扰人们对通胀的判断了。自2004年起，关于CPI上涨是由“猪周期”引起（或者说物价结构性上涨）还是通货膨胀导致的争论就不断发生。当年，CPI涨幅蹿升到了3.9%，人们对通胀风险的担忧油然而生，央行先上调了一次准备金率，后上调了一次基准利率，多年来不断放松的货币政策开始收紧。但有人认为，CPI大幅上涨主要是由于粮食、猪肉等价格上涨，物价并没有普遍上涨，实际上，CPI八大分类指数中，当时有四类是下降的。因此，他们认为，应对CPI上涨的正确措施是平抑农产品(13.00， 0.08， 0.62%)价格，而不是收紧货币政策。笔者当年就持这种观点。
农产品价格经常性地大幅波动，是由农业生产的特点决定的。以猪肉为例，在肉价上涨的时期，养殖户会增加喂养量，导致供给大幅增长，对肉价形成打压，于是养殖户又减少喂养量，供给随之减少，于是又出现肉价上涨，新的周期开始。这就是所谓“猪周期”。“猪周期”是导致CPI涨幅在2007年和2011年攀升至5%上下的重要原因，这两年猪肉产量都是下降的。
但我们也看到，2008年和2010年CPI大幅上涨（分别为5.9%和3.3%）时，并没有出现猪肉或粮食产量下降的情况。我们认为，“猪周期”和农产品生产周期并不是影响CPI走势的决定性因素，在通胀加剧的周期，猪肉和粮食价格也有很大可能大幅上涨，这又会进一步扩大CPI的涨幅。也就是说，猪肉价格在相当大程度上被通胀决定。而通胀主要是由货币超发导致的。2007年到2011年间（除去全球金融危机爆发后的次年2009年）是剧烈通胀的时期，根本原因是2002年起M2持续高速增长，多数年份增长率高达17%上下。2011年以后，M2增长率下降到14%以下，2012年以后的CPI增长率才下降到3%以内，并逐渐下滑。2015年M2增长率较2014年上升，通胀压力可能因此上升。
猪肉等农产品的生产不像工业产品那样具有较大弹性，因此，其价格对货币供应的变化有较大的反应。从这个意义来说，猪肉价格可以看作通胀的先导指数。通胀周期来临时，猪肉价格先涨，其他产品价格逐渐跟进。2007年八大分类指数五升三降，到2011年就全部上涨。因此，当前猪肉价格大涨，可能是通胀风险的先声，对此应有所警惕。实际上，现在的情况已经是只有一类指数没有上涨，与其说拿掉猪以后全是通缩，不如说拿掉能源以后全是通胀
