水产养殖业长期向好

　　水产品是人类优质蛋白的重要来源，消费升级带来旺盛的水产品需求。可供捕捞渔业资源都呈现出不断衰竭的态势，新增水产品需求将主要靠人工养殖来满足。在选择水产品的投资品种时，我们将首先选择天然健康、品牌形象良好的中高档水产品，海参就是我们长期看好的一个高档水产品种。

　　海参价格将继续保持高位运行

　　海参的市场价位以及健康理念，已经越来越被高层次的消费者首肯。

　　在产量持续上升的情况下，海参价格依然保持了持续上涨的态势，需求十分强劲。而有限的海域资源导致海参未来的供给增长潜力有限，短期内供给无法出现爆发式增长。

　　海参三雄各有千秋

　　因此，我们建议长期关注拥有适合养殖海参的稀缺海域资源的水产养殖企业。国内上市公司中具备海参生产水域的有好当家、东方海洋和獐子岛。

　　好当家是目前国内海参养殖的龙头，东方海洋新增的优质海域为其未来的产能扩张奠定了良好的基础，而獐子岛在三家企业中海域资源优势最为明显。

　　投资评级

　　投资风险

　　海参价格短期波动的风险、新增海域开发风险、人民币升值风险、自然灾害。

　　水产养殖业长期向好

　　消费升级带来旺盛的水产品需求水产品是人类优质蛋白的重要来源，它富含优质蛋白、氨基酸、维生素和矿物质等，而且数量和比例符合人体需要，特别是含有人体需求量较大的亮氨酸和赖氨酸。水产品中的结缔组织含量远比畜肉少，鱼类肌纤维较短，蛋白质组织松散，水分含量高，极易被人体消化吸收。相对而言，畜肉中的饱和脂肪酸高，能量也高，不宜多吃。

　　因此，随着人们收入水平的提高，越来越多的中国人开始把营养性需求作为食品消费的第一需要，水产品的消费比重上升是大势所趋。我国居民畜产品与水产品的产量比已经从1985年的2.5下降到了现在的1.2。水产品需求的增长促进了中国水产品产量持续增长。在经历了10年的11.6%的高速增长之后，02年-07年开始步入稳定增长期，年均增速在3.5%左右。

　　综合近10年的情况来看，水产品和肉禽制品价格指数呈现出互有高低的态势。但从06年10月份开始，跟肉禽价格相比水产品总体价格走势相对平稳。这是因为水产品市场相对更成熟、更市场化，其自我调控能力超过猪肉市场、禽类市场。但在肉禽制品价格继续高位运行的情况下，水产品价格有补涨的需求。

　　新增水产品需求将主要靠人工养殖来满足

　　无论是全球还是中国，可供捕捞渔业资源都呈现出不断衰竭的态势，面临着被过度捕捞的风险。02-06年天然捕捞的海水产品的平均增速仅为0.15%，远低于同期的海水人工养殖水产品产量增速4.49%。同时，天然捕捞的淡水产品仅占淡水总产量的13%，增速也低于人工养殖量。因此，未来水产品增产的动力将主要来自于人工养殖

　　选择天然健康的中高档水产品

　　我们长期看好水产养殖业，特别是水产中的中高档产品。因为中高档产品一直表现活跃，市场强劲的购买力主要在中高档市场，中产及其以上的消费阶层是这些水产品消费的主流群体。

　　同时，健康正代表着新的食品消费趋向，但水产品安全的监管难度要远大于其他农副产品，2006年“中国餐桌十大危机事件”中，涉及水产品的就有四件：福寿螺、阳澄湖大闸蟹、多宝鱼、桂花鱼。以多宝鱼为例，自从2006年出现药检超标的负面新闻之后，多宝鱼产业立刻陷入崩溃。解决上述问题的最好办法是养殖天然健康的水产品并树立良好的品牌形象。

　　因此，在选择水产品的投资品种时，我们将首先选择天然健康、品牌形象良好的中高档水产品，海参就是我们看好的一个高档水产品种。

　　海参价格将继续保持高位运行

　　海参需求十分强劲

　　海参主要消费群体是全球华人。海参的市场价位以及健康理念，已经越来越被高层次的消费者首肯。03年受非典等非常因素的影响，同时大量的虾池被改造用于海参养殖，我国海参产量突然爆发，04年之后每年稳步增长。

　　在产量持续上升的情况下，海参价格依然保持了持续上涨的态势。在近五年之内全国海参均价大约从80元/公斤涨至160-200元/公斤。07年10月威海地区海参价格甚至一度高达271元/公斤。目前，海参价格依然保持高位运行，威海水产品批发市场08年前5月的海参均价为179元/公斤。

　　造成“量增价升”最主要的原因来自于两个方面。首先是我国经济的持续繁荣和生活水平的提高带来了包括海参在内的健康食品的需求。以新加坡为例，新加坡本地不产海参，供应主要来自于进口。由于金融危机的影响造成了经济衰退，新加坡的海参进口量从1997年的820吨降至2000年的629吨。我们看好中国经济的发展，海参的消费量也能够随经济的繁荣而持续增长。

　　其次，海参在国人心目中具备良好的形象，不仅是珍贵的食品，也是名贵的药材，有“百补之首”的美誉。自古以来，陆有人参，海有海参，两参齐名。海参的养殖方式，特别是底播养殖，类似于野生海参的生长方式，其生长环节基本上为天然环境，易于为消费者接受。因此，与多宝鱼等其它中高档水产品相比，海参不易受负面新闻的影响而出现消费量锐减、价格暴跌的情况。

　　基于上述分析，我们认为海参的需求强劲的态势将可以在未来保持相当长的一段时期。

　　短期内供给无法出现爆发式增长

　　海参可分为刺参、梅花参等多个品种，其中刺参营养价值最高，产量也最高。然而，刺参对生长环境的要求十分严格，适合养殖刺参的区域十分有限，国内只有山东和辽宁部分海域适宜大规模养殖。黄渤海区域城镇化与工业化带来的水体污染问题抑制了刺参养殖区域的快速增长，适养水域越来越稀缺。有限的海域资源导致海参未来的供给增长潜力有限。从2003-2006年，在价格上升的情况下，海参增产乏力，产量增速反而有下滑的趋势。

　　海参上市公司的基本情况对比

　　因此，我们认为海参价格长时间内将继续保持高位运行，建议关注拥有适合养殖海参的稀缺海域资源的水产养殖企业。国内上市公司中具备海参生产水域的有好当家、獐子岛和东方海洋。

　　好当家-海参产业的龙头

　　1.投资亮点

　　享受当前的刺参价格盛宴：好当家是目前国内最大的海参养殖企业，现有海参养殖面积2.8-2.9万亩，其中1.4-1.5万亩围堰，1.5万亩虾池，07年共产出海参1290吨，同比增长26%。公司现有的产能尚有较大的提升空间，同时07年开始的“北苗南养”能够加快海参生长速度。在海参价格不出现大幅波动的情况下，公司08、09年的海参产量依然能够保持20%-30%以上的增长。

　　新增25万亩海域：公司在离岸30-40公里处的苏山岛有新确权域水域20万亩，实际可利用面积达25万亩，其中8.95万亩已通过黄海所的论证适合用于底播养殖海参。虽然目前新水域的开发利用尚存在一定的难度，但新增的清洁海域无疑为公司未来潜在的业绩增长埋下伏笔。

　　2.不足之处to

　　利润来源较为单一，业绩容易受海参价格波动的影响。

　　产品营销方面迟迟未能取得突破。

　　3.关键假设

　　假设08-10年海参的平均销售价格为175、180、185元/公斤，毛利率水平维持在07年的62.7%。我们预计未来三年海参销量每年增长的幅度为26%，分别为1625吨、2048吨、2834吨。

　　海蜇产量每年保持小幅增长。其他养殖业、食品加工业务和海洋捕捞业务收入和毛利率保持不变。

　　4盈利预测和投资评级

　　我们预计未来三年公司的每股收益分别为0.36、0.44和0.54元，对应动态市盈率为33、27、22倍，我们看好公司在海参养殖业中的龙头地位，给予“买入”的投资评级。

　　东方海洋-新增海域为公司插上腾飞的翅膀

　　1.投资亮点

　　新增4.14万亩易开发的近海水域：东方海洋近期通过定向增发募集的资金主要用于建设养殖海域4.14万亩，这些海域开发和管理的难度较小，且水域质量良好。在当前海参价格高企和清洁水域资源稀缺的背景下，我们认为此次增发能够对公司未来的发展产生积极的影响

　　2.不足之处

　　现有海参产能较小。

　　水产品加工业务受人民币冲击的影响较大。

　　3.关键假设

　　假设08-10年公司海参的平均销售价格是190、195、200元/公斤，毛利率水平维持在07年的69.2%。根据公司的项目进度，我们预计未来三年海参销量分别为135吨、315吨、705吨。

　　海带苗产量将以每年3%的速度的增长，大菱鲆的养殖规模则逐步压缩。受人民币升值和劳动力成本上升的影响，水产加工业务的毛利率将逐步下降。

　　4.盈利预测和投资评级

　　我们预计未来三年公司的每股收益分别为0.45、0.64和1.01元，对应动态市盈率为37、26、17倍，07-10年每股收益的复合增长率为31%，08-10年的复合增长率为50%。我们长期看好公司的增长潜力，给予“买入”的投资评级。

　　獐子岛-资源优势明显

　　1.投资亮点

　　海域资源丰富：公司现有确权水域70万亩左右，是三家海参上市公司中海域资源最丰富的企业。

　　08年可收获扇贝18万亩：07公司推迟了8万亩虾夷扇贝的收获，转入08年进行收获。

　　品牌优势突出：公司“獐子岛”牌商标于2006年1月被认定为“中国驰名商标”，成为目前国内水产品行业中首个拥有中国驰名商标的优秀品牌企业。公司的海参具有天然海参的概念，活品销售价格高于市场平均水平的20-30%。

　　2.不足之处

　　营销体系尚有待加强。

　　扇贝易受负面新闻的影响。

　　海参缺乏扩产的潜力。

　　3.关键假设

　　假设08-10年公司的扇贝收获面积分别为18万亩、23万亩、28万亩，单产为80、85、85公斤/亩。未来三年的海参产量微幅递增。

　　水产加工业务的毛利率保持不变。

　　4.盈利预测和投资评级

　　我们预计未来三年公司的每股收益分别为0.82、1.06和1.22元，对应动态市盈率为38、29、26倍，我们看好公司丰富的海域资源，给予长期“持有”的投资评级。我们将跟踪公司的扇贝销售情况和海域开发情况，及时调整盈利预测和投资评级。

　　投资风险

　　海参价格短期波动的风险。受海参丰产和国外走私海参的冲击，海参价格短期内存在大幅波动的风险。

　　新增海域的开发风险。新海域的开发的进度可能低于预期。

　　人民币升值速度过快的风险。三家水产养殖企业都有水产品加工出口业务，若人民币升值速度过快，将大大降低企业的毛利率。

　　养殖业特有的风险。养殖产品毛利率高，但自然灾害不可预测，一旦发生灾害可能对养殖类企业经营业绩产生一定的影响。